Що ми можемо взяти із попередніх глибоких криз і рецесій, які відбувалися у США протягом останніх ста років. Які були передумови та фактори, що підказували, або навіть кричали, що щось незабаром станеться.
У цьому дописі ми розберемо найбільш вагомі кризи, починаючи від краху 1929 року (великої депресії), 1987 року (так «званого чорного понеділка»), 2000 року (бульбашки «дот-комів»), 2008 року (світової фінансової кризи) і 2020 року (ковідного дампу), який загалом не був чимось глибоким, але це було не так давно, тому також включив.
Звичайно усі кризи різні, але у них є більше спільного, ніж здається на перший погляд. І ми розглянемо такі спільні риси. Для зручності я розділю передумови криз на категорії по макро статистиці, ринковим показникам, поведінковим факторам і системним дисбалансом. І для об’єктивності порівняємо, що у нас відбувається саме зараз у 2025 році.
Чому важливо розуміти такі ознаки кризи? Все просто. По-перше, щоби зберегти капітал. Сидіти роки, а іноді і більше десяти років в акціях, і при цьому брокерський рахунок тільки зменшується – не кожен зможе. Багато хто просто закриє рахунок в збиток, і більше не повернеться до інвестування.
По-друге – це заробити. І мова навіть не про те, що на падінні ринку займати короткі позиції. Ні, річ в іншому, річ у тому, що акції – не єдиний інструмент інвестування, і потрібно вкладати у ті інструменти, які можуть дати прибуток в даний момент. І це краще, ніж просто віра, що ринок акцій зобов’язаний інвестору рости вічно.
Починаємо із макростатистики. Першим розглянемо інверсію кривих, яка є базовим індикатором для визначення того, що у економіці слід очікувати проблеми.
Загалом, інверсія кривих це ситуація, коли дохідність короткострокових державних облігацій вища, ніж дохідність довгострокових. І це є аномалією, бо в нормальний час довгострокові облігації мають вищу дохідність, так як час утримання є сам по собі ризиком, за який платиться додаткова дохідність.
Перед крахом 1929 року була доволі довга інверсія кривих, яка тривала більше двох років. У 1987 році інверсії не було, і це важливо, бо інверсія – це ознака рецесії. А у 1987 році відбувся біржовий крах – так, він був доволі глибокий, але це не була рецесія.
Якщо поглянемо до 2000 року, то там уже була інверсія кривої, але не дуже глибока і довга. На піку інверсія досягала -0,77% і тривала загалом менше року – і як результат штати отримали рецесію і глибоке падіння ринку.
У 2008 інверсія була ще меншою – вона склала на піку всього -0,6%, хоча тривала приблизно півтора роки, якщо врахувати те, що інверсія в певний момент зникла. Внаслідок цього відбулася рецесія і світова фінансова криза із глибоким падінням ринку акцій.
У 2020 році була ще менша інверсія, глибиною -0,49% і тривалістю приблизно рік. Тим не менше, відбулося глибоке падіння ринку. Загалом, у 2020 році вважається що була рецесія, але вона не змогла реалізуватися повноцінно, так, щоби очистити ринок. Були проведені настільки сильні стимулюючі заходи, що рецесія була призупинена завчасно.
Тобто, 2020 рік важко назвати повноцінною рецесією, бо її фактично просто перенесли у майбутнє.
А зараз, ми маємо інверсію глибиною у -1,88% і тривалістю біля 2,5 роки. А це ще більше, ніж перед великою депресією 1929 року. Чи ми отримаємо зараз таке глибоке падіння як тоді – я не знаю, і не думаю, що таке падіння можливе.
Але із іншої сторони глибина падіння і час, скільки облігації були інвертовані, мають доволі відчутний зв’язок. Тому, із великою ймовірністю, ми можемо отримати доволі глибоке падіння цього разу.
Наступний макро показник – це рівень безробіття. Безробіття, як правило є індикатором, що запізнюється. Хоча не завжди, і ми це теж розглянемо далі. Його можна використовувати як контр-показник. Тобто, коли безробіття значно нижче від середніх значень, і призупинилося у своєму зниженні – це означає, що настав час слідкувати за усіма можливими передумовами криз.
Як приклад, перед самою великою депресією у 1929 році безробіття узагалі досягало рівня в 1% і знаходилося у такому діапазоні до самого краху.
Що цікавого – у 1987 році тренд по безробіттю йшов на пониження, і навіть сам факт краху на біржі не призвів до погіршення. Навпаки, безробіття і далі продовжувало зниження.
У 2000 і 2020 році ми бачимо явну поведінку безробіття – воно зупинилося у своєму зниженні і застигло на статичних рівнях. Після цього, почалося падіння ринку і синхронно швидке погіршення даних по ринку праці.
А самим показовим і прямим показником, який буває доволі нечасто, це коли зростання ринку супроводжується зростанням безробіття. Зростання маю на увазі, не одиничні дані, а саме тренд.
Так було у 2008 році – ринок ще ріс, але безробіття уже почало погіршуватися – це супер сильна ознака, коли індикатор, що по своїй природі має запізнюватися, дає попереджувальний сигнал. Це є сама справжня аномалія.
І якщо подивитися, що відбувається зараз, то видно, що на активному рості біржових індексів ми одночасно бачимо ріст рівня безробіття. Тобто, і на даний час ми маємо викривлення ринкової ситуації відносно реальної економіки.
Є ще й інші макро індикатори, але по великому рахунку, вони носять умовно дублюючий ефект.
З макро показників можна зробити висновок, що вони дуже добре передбачають саме рецесії, тобто, проблеми загального економічного характеру. Тоді як звичайні кризи, навіть глибокі, макростатистика не покаже – як це було у 1987 року. Для таких криз потрібно застосовувати інші класи даних і передумов.
Тому, переходимо безпосередньо до ринкових показників. І перший, та самий цікавий – це оцінка ринку. Оцінювати ринок можна, як по показнику Р/Е (тобто, відношення ціни до прибутку), так і по P/E Шиллера (тобто, індикатор CAPE).
Не зважаючи на доволі високу кореляцію між цими даними, я надаю перевагу саме показнику Шиллера, так як він є більш надійним. Р/Е використовує дані всього лиш за 12 місяців – тобто, часто це викривлений показник, а CAPE бере за 10 років, причому, ще й коригує на інфляцію.
Але, безпосередньо Р/Е також відкидати не варто – іноді він показує швидкі аномалії, які згладження не покаже.
Отож, у 1929 році P/E Шиллера, на піку бульбашки досяг рівня у 32.5, що є екстремально високим рівнем, і звичайно – це було тільки питанням часу, коли ринок почне здуватися.
Що цікавого, у 1987 році P/E Шиллера був на доволі посередніх значеннях і становив 18,3. Але от простий Р/Е показав, що ринок доволі дорогий і становить 21,4.
Але найекстремальнішим був ринок на бульбашці дот-комів у 2000 році. Тоді САРЕ становив аж 44,2. А вже в 2008 ринок знову не був переоціненим – його вартість по САРЕ становила 27,4 – це загалом підвищене значення, але аж ніяк не екстремальне.
У 2020 році P/E Шиллера було також на екстремально високих значеннях – на рівні 31.
А що ми маємо зараз? По P/E Шиллера присутнє значення у 36,2. Це також екстремально високе значення, хоча історично і не найвище. А от по звичайному Р/Е у лютому 2025 значення досягало 26,75 – що є абсолютним історичним максимумом. Тобто перегрітість ринку зашкалює.
Ще одним альтернативним показником оцінки ринку є індикатор Баффета. Його несправедливо вважають непрацюючим чи застарілим, але він абсолютно зберігає свою об’єктивність, так як порівнює економіку і ринок.
Вникати у нього ми не будемо, але і по ньому ринок дуже глибоко переоцінений.
Інший сильний фактор оцінки ринку – це рівень маржинальної закредитованості інвесторів. Під час останньої фази бульбашки, більшість інвесторів знаходяться в ейфорії та з загостреним почуттям жадібності. І як раз, рівень маржинальної закредитованості є кількісним показником такої жадібності.
Перед крахом 1929 року рівень закредитованості був екстремально великим. Проблемою того часу, була практично повна відсутність регулювання ринку, інвестори могли купувати акції із десятим плечем, тобто, вони купували акції, володіючи всього 10% від їх вартості.
А це призвело до того, що рівень закредитованості тільки по акціям становив на піку 8,5% від ВВП. Це просто неймовірна цифра, це була одна із причин, чому ця рецесія перетворилася у затяжну депресію. Тобто, зворотна сторона рівня закредитованості – це потенціал глибини падіння ринків.
У 1987 році рівень закредитованості також вийшов на новий історичний максимум – на малюнку це виглядає як щось незначне, але це тільки у порівнянні із новими даними. На той час, рівень кредиту був максимальним – це одна із причин, чому ринок полетів вниз так швидко і глибоко.
На кризах 2000 і 2008 року ми чітко бачимо нові максимуми із запозичень. На кризі 2020 року уже не так очевидно, бо пік позицій був ще у 2018 році (і із-за перших торгових воєн трампа він знизився), але рівень запозичень усе одно був високий.
А на сьогодні ми знову маємо екстремальні позиції запозичених коштів. Але, потрібно чітко розуміти, що цей показник може ще рости і далі, це буде означати що і жадібність зростає далі. І чим вище підніметься це показник, тим глибше і швидше буде падати ринок.
По оцінці ринку можна зробити висновок, що для рецесії чи системної кризи далеко не обов’язково, щоби на ринку була, якогось типу, велика переоцінка. Але наявність роздутого ринку, як по оцінці, так і по закредитованості суттєво впливає на глибину падіння.
Переходимо до ще одного, дуже цікавого елементу – поведінкових факторів. Поведінкові фактори можна найкраще оцінити через появу “FOMO”. У розпал буму перед 1929, панувала впевненість, що нова економічна ера підніме ринок безкінечно. Деякі «гуру» заявляли, що акції досягли «постійно високого плато» і вже ніколи суттєво не впадуть.
У 1987 після 5-річного бичачого ринку інвестори теж були налаштовані оптимістично, хоча й без ажіотажу, як це було в 1920-х. За тижні до чорного понеділка соціологічні опитування показували, що багато інвесторів мали «погане передчуття» щодо стійкості ринку, але продовжували тримати акції, аби не втратити подальше зростання. Тобто існувала своєрідна комбінація FOMO з усвідомленням перегріву – доволі дивний стан речей.
А 2000 узагалі рік був прикладом масового психозу на ринку. Інтернет-бум проник у народну культуру: фінансові новини стали такими ж популярними, як розважальні і спортивні передачі. Усі були переконані, що “цього разу все інакше”, а новітні інтернет-фірми приведуть революцію у бізнес. Будь-яке падіння сприймалося виключно, як шанс докупити.
У 2008 році було трохи інакше. Якогось FOMO на ринку акцій не було, усі ще прекрасно пам’ятали крах бульбашки дот-комів. Але FOMO перейшло на інший ринок – на ринок нерухомості. Виникла ілюзія, що ціни на нерухомість ніколи не падають.
І появилась масове явище, коли люди без досвіду скуповували другу і третю нерухомість на позичені гроші, плануючи швидко перепродати дорожче. Результат – зрозумілий.
Єдина криза 2020 року пройшла без явного FOMO. Воно насправді було, але не явно виражене. Ринки росли уже 12 років без суттєвих відкатів, низька ставки сприяла росту як ринку, так і бізнесу – і було бачення, що так тепер буде завжди.
Із галузей що роздувалися, це був бум IPO, та зростання групи компаній FAANG.
Що ми маємо зараз – це масовий приплив нових інвесторів, бум «пасивного інвестування», беззаперечна віра, що ринок буде рости постійно, із-за того, що ринки не будуть падати, і всі падіння будуть швидко викуповуватися. Безмежна віра в ШІ, і із-за цього, знову стала популярною дуже небезпечна фраза – «цього разу усе інакше».
Переходимо до фінансових дисбалансів. Кожна криза росте на якомусь дисбалансі, ці дисбаланси різні у кожної кризи, але вони обов’язково присутні у кожному випадку.
Наприклад, у 1929 році можна виділити масову і неконтрольовану маржинальну торгівлю, яка тягнула ціни на акції вверх без жодних причин. При чому, ближче до піку з’являлося все більше непрофесійних інвесторів, які керувалися жадібністю, щоби не пропустити ріст.
У 1987 році це було масове застосування алгоритмічної торгівлі, тоді це була система portfolio insurance. Система була «сирою» і не повністю продуманою, і в результаті, повалила ринки акцій. А також, активно зростаючий тренд, розслабив інвесторів – за 7 місяців до обвалу індекс Доу Джонса виріс на 44%.
У 2000 році таким дисбалансом був ріст компаній, які не приносили прибутки. При чому, іноді такі компаній досягали мільярдної капіталізації. А технологічні компанії, які все ж таки, були прибутковими – часто мали показник Р/Е вище 100.
2008 проявився у вигляді роздавання кредитів усім підряд, без перевірки платоспроможності. Системні проблеми із складними похідними інструментами – а саме, не правильна оцінка, заниження ризиків і критично великі об’єми таких угод. І відповідно, сильна переоцінка ринку нерухомості.
2020 рік теж мав свої особливості. Ринкова переоцінка ринку і одночасно, при цьому ринок дуже «тонкий» – тобто ріст індексів відбувався виключно за рахунок кількох компаній. А також, велике маржинальне кредитування та занадто оптимістичні очікування.
Що ж ми маємо у 2025 році. Знову концентрація зростання у кількох компаніях, бульбашка «пасивного інвестування» і відповідно, зниження ролі фундаментального аналізу – об’єми в активних фондах уже відстають від пасивних. Це уже спотворення ціноутворення.
А ще, нові рекорди по маржинальним кредитам, надмірна переоцінка у компаніях пов’язаних зі штучним інтелектом, і дуже яскраво виражена небезпечна теза, що «цього разу усе інакше».
Якщо вам цікава така тематика, підписуйтесь на телеграм-канал та youtube-канал.
Реєструючись за цими посиланнями, ви не тільки отримуєте знижки і бонуси, але і підтримуєте розвиток проекту Capitalizator UA!
Відео версія:
Дякую вам за увагу і до зустрічі у наступних дописах. З повагою, Олександр Янчак. Capitalizator UA.
У багатьох інвесторів стратегія побудована на вірі в те, що американський, чи навіть світовий, фондовий…
Загалом, інвестування в фондовий ринок вважається інвестуванням в економіку. Теоретично – так і є, але…
У цьому дописіми розглянемо найбільш показові історії, коли на кризах робився капітал. І що саме…
Поточний стан фондового ринку США, та й економіки загалом, все більше стає схожим на 1929…
У цьому дописі, на прикладі довгострокових облігацій (відносно позицій TLT/VGLT), покажу як виглядає аналітика на…
Поки США пробує нав’язати усьому світу, включаючи своїх партнерів, нові вимоги торгівлі, а також, практично…
