Багато інвесторів однаково позитивно сприймають як дивіденди, так і зворотні викупи акцій, тобто байбеки. Але це не вірний підхід. Дуже влучно порівняли ці два явища журналісти Morningstar, які описали що «Байбеки – це як зустрічання, в той час як дивіденди – це шлюб». І чому так, ми розглянемо у цьому дописі.
Та щоби дійти висновків, ми розберемо плюси і мінуси як дивідендів, так і байбеків. Визначимо коли дивіденди і байбеки доречні, а коли ні. А також, що дуже важливо, проаналізуємо, що означає поточне зростання обсягів зворотних викупів акцій для ринку загалом.
Одразу до справи. І почнемо із невеличкого екскурсу в історію, це допоможе розуміти природу речей. Дивіденди – це найстаріший спосіб ділитися прибутком з акціонерами, відомий ще з XVII століття (наприклад, перші виплати Голландської Ост-Індської компанії).
Тобто, дивіденди це була основа такої структури як акціонерне товариство. Компанія визначалася просто як бізнес із багатьма власниками, а дивіденди вважалися фактично єдиним джерелом участі акціонера у отримання частки прибутку компанії. Жодної спекуляції в ідеї акціонерних товариств не було (маю на увазі, заробляти на курсовій різниці), хоча дуже швидко з’явився і такий підхід. Але усе одно, спекуляція на ціні – це був наслідок створення акціонерної структури, а не її причина.
Та й загалом, протягом більшої частини ХХ століття саме регулярні дивідендні виплати були головним доказом фінансового здоров’я компанії та приносили інвесторам 3–6% річної дохідності на зрілих ринках. А байбеки довгий час були рідкісним явищем – до 1980-х років викуп власних акцій навіть вважався можливим маніпулюванням ринком і був жорстко обмежений регуляторами США. Ми зараз чітко спостерігаємо таку маніпулятивність, але про це далі.
Ситуація почала змінюватися після 1982 року, коли Комісія з цінних паперів (SEC) послабила обмеження на викуп акцій. І разом з податковими перевагами для компаній, з того часу байбеки плавно почали набирати оберти. І якщо, ще 20 років тому лише близько 22% публічних компаній практикували викуп своїх акцій, то зараз так роблять дві третини компаній США.
А тепер, розуміючи суть, можна почати із переваг і недоліків дивідендів. Почнемо із переваг, і перша і сама вагома перевага – це прямий дохід інвестора. Дивідендна виплата – це живі гроші в руках акціонера. Це особливо цінно для інвесторів, які шукають стабільний грошовий потік (наприклад, якщо стратегія побудована на такому постійному грошовому потоці).
Також, це актуально під час рецесії чи кризи. При погіршенні економіки інвестор може мати потребу у живих грошах, і якраз дивіденди забезпечують це. В той час, як тримаючи акцію, що не платить дивіденди, єдиний варіант отримати готівку – це продати акції. Тобто, потрібно зменшити свою частку в компанії, при чому, якщо ми говоримо про кризу, то ще й по поганій ціні, та не рідко в збиток.
Дивіденди є певним показником надійності і прибутковості, а також, ознакою сталого бізнесу. Регулярні або зростаючі дивіденди є ознакою фінансового здоров’я та стабільних прибутків. Дивідендні аристократи типу Coca-Cola чи Johnson & Johnson збільшували виплати десятки років підряд, і цим підкреслюють свою стабільність і лояльність до акціонерів.
Це, до речі, прямо впливає і на ціни таких акцій – вони значно менше просідають під час криз, оскільки акціонерам немає змісту продавати такі стабільні акції, тому що вони постійно генерують грошовий потік інвестору.
А також, це позитивно впливає на дисципліну керівництва компанії. Зобов’язання виплачувати дивіденди накладає фінансову дисципліну на менеджмент. Компанія мусить більш виважено підходити до витрат і інвестицій, щоб щокварталу знаходити кошти на виплати акціонерам. А це знижує ризик того, що менеджмент розтратить надлишковий капітал на неефективні проекти чи якісь свої амбіції – оскільки вільні гроші частково повертаються власникам. Таким чином, дивіденд – це механізм стримування, який може підвищувати ефективність використання прибутку.
Ну, і звичайно, дивіденди мають свої мінуси. Самий перший і самий відчутний – це податкове навантаження. На відміну від приросту курсової вартості, отримані дивіденди одразу оподатковуються як дохід інвестора, в той час, як податок на приріст вартості сплачується тільки по факту продажу акції.
Таким чином, дивіденди менш податково-ефективні. Але загалом, я сприймаю податок на дивіденди, як плату за гнучкість. Тобто, я сам вирішую що робити із цими коштами, вивести їх чи інвестувати у те, що актуально саме для мене.
Ще один недолік – це інколи втрачені можливості росту. Гроші, виплачені як дивіденди, більше не працюють у бізнесі. Для компаній, що мають високі перспективи зростання, роздача прибутку акціонерам може означати недофінансування перспективних проектів чи розвитку.
Це, як правило, не стосується сталих і розвинутих бізнесів, але от для молодих компаній, чи таких, які знаходять у активному етапі розвитку, дивіденди є скоріше негативним фактором.
Переходимо до переваг і недоліків байбеків. Першою перевагою байбеків однозначно є податкова ефективність для інвесторів. Викуп акцій за своєю суттю підвищує вартість тих акцій, що залишилися у власників, але не дає їм негайного оподатковуваного доходу. Акціонер отримує вигоду у вигляді зростання курсу та підвищення частки у власності, а податок на приріст капіталу інвестор заплатить лише продавши акції і тільки з отриманого прибутку.
Другий плюс – зростають показники акцій. Оскільки байбек зменшує кількість акцій, то автоматично зростає прибуток на акцію (EPS), та інші показники, розраховані на одну акцію. Такий фінансовий ефект може покращити ринкову ціну компанії, оскільки акціонери фактично отримують більшу частку компанії без додаткових вкладень.
Ось ви бачите простий приклад: якщо викуплено 20% акцій, то при тому самому прибутку, EPS збільшиться на 25% (з $10 до $12.5 на акцію). Це є хороший плюс, але потрібно розуміти, що сам прибуток компанії від цього не зростає, тільки прибуток на акцію.
Ну і звичайно, байбеки мають свої певні недоліки. По-перше, це ризик неправильної оцінки. Ідеальна ситуація, це коли компанія викуповує свої акції, коли вони недооцінені ринком, створюючи тим самим цінність для тих, хто залишився акціонером. Але на практиці керівництво не завжди точно оцінює вартість, і нерідко байбеки відбуваються тоді, коли акції, навпаки, дорогі.
Більше того, я б сказав, що керівництво більшості компаній узагалі не дивиться на оцінку компаній. При поточному перегрітому ринку, байбеки постійно тільки зростають у обсягах. Тобто, збоку виглядає так, що компанії не знають куди дівати гроші, але із інвесторами також не хочуть ділитися. І по великому рахунку, керівникам компанії байбеки більше підходять, оскільки вони мають із цього пряму вигоду.
Тому, наступний мінус – це можливі маніпулятивні мотиви. Є підозра (не тільки у мене, але і навіть в уряду штатів), що керівництво компаній іноді керується егоїстичними мотивами: викупи акцій штучно завищують показник EPS і вартість акцій, від яких можуть залежати бонуси топ-менеджерів. Або підтримують курс акцій високим, під час того, коли керівники самі реалізують свої опціони. А це усе грає проти інвестора, оскільки з компанії виводиться капітал, тобто, в результаті, інвестори менше заробляють.
Політики у США навіть критикують масові байбеки, стверджуючи, що корпорації витрачають кошти банально на збагачення менеджменту замість інвестувати в зарплати працівників чи R&D для довгострокового розвитку.
А введений у 2023 році акцизний податок 1% на обсяги викупів – це пряма реакція законодавців на такі суспільні настрої, покликана дещо остудити апетит до байбеків.
Наступне – це відсутність негайної вигоди для акціонерів. На відміну від дивідендів, які отримують усі, при зворотному викупі акціонер може нічого не отримати, якщо не продасть акції. Таким чином, байбек не надає “гарантованої” віддачі кожному інвестору – можна не відчути його ефекту, окрім як опосередковано через потенційне зростання курсу.
Хоча, і тут усе доволі сумнівно, оскільки далеко не факт, що інвестор отримає прибуток від байбеків. Як показує реальність, розмір байбеків зростає як раз тоді, коли ринки дорогі, і різко падають, коли оцінка ринку дешева. Тобто, усе навпаки від того, що має бути по логіці. А це призводить до того, що середня ціна акцій при зворотному викупі, як правило дуже висока, тобто, інвестор не отримує реальної переваги.
І перед тим, як перейти до важливих висновків, розглянемо, коли дивіденди і байбеки є дійсно доречними, а коли – ні. Почнемо із дивідендів. Загалом, я бачу два важливих моменти, коли дивіденди оправдані.
Перше – дивіденди мають виплачуватися тільки зрілими, прибутковими компаніями зі сталим бізнесом і грошовим потоком. Тобто, якщо компанія потребує кошти для розвитку чи розширення, то виплата дивідендів – це погано, оскільки це знижує ефективність бізнесу. А також, компанії із високою заборгованістю, як на мене, теж не мають виплачувати дивіденди. Це уже питання виживання компанії чи хоча б її стійкості.
Інший момент стосується не компанії, а інвестора. Основним інвестором дивідендних компаній має бути інвестор, який націлений на грошовий потік. Це, наприклад, пенсійні заощадження чи стратегії, побудовані на постійному грошовому потоці. А якщо у інвестора ставка на приріст вартості компанії, то дивідендні акції йому ні до чого.
І ще, непрямий, але важливий момент – це податкове резиденство. Цей фактор може сильно впливати на рішення інвесторів по дивідендам. Оскільки у деяких країнах розмір податку нульовий, а у деяких доходить до 50%. Це має дуже велике значення. В Україні у нас відносно непогана ставка, тому, на цей фактор можна не зважати.
Коли ж байбеки є ефективними, а коли – ні. Перше, коли байбеки актуальні – це наявність вільних коштів одночасно із низькою, чи хоча б нормальною оцінкою компанії. При цьому, також компанія повинна мати чистий грошовий потік, а не просто використати раніше накопичені запаси, а також, боргове навантаження на компанію має бути помірним.
У цьому випадку байбеки є найбільш ефективними, і однозначно позитивним рішенням як для інвестора, так і для компанії загалом. Але нажаль, доволі мало компаній проводять таку послідовну політику. До таких компаній, наприклад, відноситься Berkshire Hathaway легендарного Воррена Баффета, яка ще у 2024 році призупинила зворотні викупи, при чому, мультиплікатори у компанії доволі стримані і не такі роздуті як у середньому по ринку.
Є ще такий окремий варіант, як стримування розмивання акціонерного капіталу. Деякі компанії регулярно випускають нові акції – наприклад, для опціонних програм співробітників, бонусів чи як оплату при поглинаннях. У таких випадках байбеки допомагають нейтралізувати ефект розводнення. Тобто, акціонер в такому випадку зберігає цінність своєї частки компанії. Але тільки за умови, що розміри таких програм випусків нових акцій є в розумних межах.
І до речі, це не рідкісна практика. Приблизно 9% компаній, які викуповували свої акції з ринку, знову випускали нові акції.
Також, інколи байбеки можуть бути оправдані для специфічних цілей. Наприклад, оптимізації показників компанії – покращення мультиплікаторів компанії і інших індикаторів. Це має логіку, оскільки така компанія буде більш цікавою для інвестора, а це може позитивно вплинути на вартість акцій компанії.
Інший приклад – це захист від ворожого поглинання. Якщо акціонери компанії не продають свої акції, і їх кількість із-за байбеків зменшується, то викупити відчутну частку компанії стає дорожче. Таким чином, викуп акцій може використовуватися як інструмент оборони від рейдерів або консолідації контролю.
Переходимо до важливого питання – що означає зростання рівня байбеків в даний час. Основна проблема байбеків при поточному перегріві ринку – це продовження надування бульбашки. Суми байбеків за цей рік перевищують 1 трильйон доларів, а при поточній капіталізації S&P 500 у 57 трильйонів, це майже 2%, але насправді вплив на ціну є значно вищим.
Справа у тому, що капіталізація – це «паперовий» показник, він не показує скільки грошей вкладено у ринок, він показує тільки кількість акцій помножену на поточну ціну і все. Він не враховує ліквідності яку може поглинути акція чи ринок загалом. Тобто, щоби підняти капіталізацію ринку на 100 мільярдів не потрібно вкласти таку суму, часто достатньо вкласти біля 20 мільярдів, і то, це по самим консервативним розрахункам.
Тобто, офіційно розрахований приблизний мультиплікатор 1 до 5, і він пов’язаний із нееластичністю ринків. А по деяким іншим даним, цей мультиплікатор перевищує 1 до 20.
Тобто, навіть по самим скромним розрахункам, поточні байбеки в розмірі 1 трильйона збільшують капіталізацію індексу на 5 трильйонів, а це уже майже 10% усієї капіталізації індексу.
І це є певного типу маніпуляція, від якої комісія по цінним паперам захищала ринок до 1982 року. Бо при такій високій оцінці ринку загалом, і компаній зокрема, втрачена уся логіка ринкового price discovery, і ринки роздуваються на байбеках.
Але це не може тривати вічно – економіка циклічна, в якийсь момент грошові потоки знизяться, байбеки зупиняться, і ринки уже не буде кому підтримувати. І тоді буде боляче.
Якщо подивитися на історію байбеків, то вони активно ростуть до першої кризи, а далі їх рівень сильно спадає, бо суттєво знижуються грошові потоки компаній. І це видно по графіку. При чому, зверніть увагу, що дивіденди теж знижуються, але не із такою динамікою, як зворотні викупи.
Тобто, зворотні викупи – це доволі тонка тема. Вони не є злом, загалом, вони часто несуть позитив як інвестору, так і компанії. Тому, вам як інвестору, потрібно самостійно визначати, коли вам актуальна компанії які виплачують дивіденди, а коли компанії які направляють кошти на зворотні викупи.
Якщо вам цікава така тематика, підписуйтесь на телеграм-канал та youtube-канал.
Мій брокер фондового ринку:
Freedom24 із можливістю поповнити рахунок криптою>>>
Інвестування завжди пов’язане з ризиком втрати капіталу
Отримати доступ до ексклюзивного контенту, розширеної аналітики, усіх спекулятивних угод в реальному часі (із поясненнями логіки), регулярне оновлення по спекулятивному портфелю, спілкування і багато іншого корисного, і одночасно підтримати розвиток проекту Capitalizator UA – на Patreon>>>
ТОП криптобіржі, якими я користуюсь:
Біржа Binance із 20% знижкою на комісію>>>
Біржа OKX із 20% знижкою на комісію>>>
Біржа Bitget із 20% знижкою на комісію>>>
Відкрити рахунок на Bybit із бонусами до 30 000 USDT>>>
Реєструючись за цими посиланнями, ви не тільки отримуєте знижки і бонуси, але і підтримуєте розвиток проекту Capitalizator UA!
Відео версія:
Дякую вам за увагу і до зустрічі у наступних дописах. З повагою, Олександр Янчак. Capitalizator UA.