Більшість інвесторів мають у своєму портфелі індексні ETF, такі як SPY, VOO чи IVV, які повторюють індекс SP500. Використовуються ці фонди у, так званій, стратегії пасивного інвестування, ціль якої – отримати середньоринкову прибутковість портфелю.
І у цьому дописі, я хочу розглянути можливу велику проблему цього виду інвестування, яка фактично підживлює бульбашку на фондовому ринку, розмір якої, можливо найбільший за весь час існування фінансових ринків.
Першим цю проблему побачив Майкл Беррі, який ще до видалення свого твіттер аккаунту написав про неї, у кінці 2022 року. Тому, пропоную розібрати суть проблеми і її можливу глибину.
Як написав Майкл Беррі – «Різниця між сьогоднішнім днем і 2000 роком полягає в бульбашці пасивного інвестування, яка постійно надувалася протягом останнього десятиліття».
Якщо ви можливо не знаєте, то Майкл Беррі, відомий за своїм передбаченням кризи іпотечного кредитування 2008 року. На ній він особисто заробив 100 мільйонів доларів, і більше 700 мільйонів інвесторам. Також, є менш відомий факт, про передбачення ним бульбашки дот комів. Якраз тоді, він заснував власний фонд у 2000 році, і до 2001 року прибуток становив уже 55%. Також, він передбачив падіння фонду Кеті Вуд Ark Innovation і падіння акцій Tesla, із-за чого посварився із Ілоном Маском. Тобто, він досить добре визначає кризові моменти і варто серйозно сприймати його ідеї.
Тому, давайте спробуємо розібрати, ще це за така гіпотеза бульбашки пасивного інвестування, і які ризики це може нести для інвестиційних портфелів.
Загалом, під пасивним інвестуванням будемо розуміти купівлю ETF фондів на біржові індекси, і фактично, постійна докупка їх у портфель за весь час інвестування для отримання довгострокового приросту портфелю.
На даний момент, середньорічна дохідність індексу S&P500 становить приблизно 10%, і суть стратегії пасивного інвестування побудована на тому, що і у майбутньому, індекс буде приростати, у середньому, таким ж темпами. Звичайно, не факт, що буде, але ідея саме така.
Для цього, пасивні інвестори вибирають зручний для себе ETF фонд на індекс, і вкладають у нього свої кошти. ETF фонди мають копійчані комісії і роблять такий вид інвестування дуже зручним. Завдяки чому, течія пасивного інвестування стала мега популярною.
Кажу одразу, я не маю нічого проти пасивного інвестування – поточний допис, зовсім не про це. Стратегія зрозуміла і логічна, особливо для тих інвесторів, у яких узагалі немає вільного часу, щоби приділяти інвестуванню. Але, водночас вона має багато мінусів і ризиків – я це питання детально розкрив у цьому дописі.
Про популярність пасивного інвестування свідчить графік зростання активів під управлінням таких пасивних фондів, при чому, у 2023 році вперше кількість активів під управліннями пасивних фондів перегнало кількість активів під управлінням активних фондів.
І таке зростання популярності і об’ємів пасивного інвестування призводить до певних проблем, одна із яких це те, що індексні фонди, скоріш за все, перебувають у стані бульбашки. І на це є декілька аргументів.
Перший, і самий очевидний елемент бульбашки полягає у концентрації індексу у кількох компаніях. Думаю, ні для кого не секрет, що фактично весь індекс S&P500 тягне за собою група компаній під назвою Magnificent 7.
Ці компанії на даний момент займають 31,5% усієї капіталізації індексу. І якщо по іншому показати ці цифри, то 1.4% усіх компаній із індексу представляють третину його ваги. А інші 98,6% компаній залишають за собою всього 2/3 індексу.
Тільки один Apple складає більше 7% усього індексу. Тобто, він присутній на 7% у портфелі кожного пасивного інвестора.
Але проблема у тому, що суть пасивного інвестування якраз полягає у диверсифікації портфелю. Тобто, щоби захиститися від того, що певний актив може потягнути за собою всю вартість портфелю вниз.
Та при поточному виконанню індексу, ми спостерігаємо зворотній ефект – величезна концентрація у одній галузі. Третина пасивного портфелю знаходиться у технологічних компаніях, які фактично виросли на спекуляціях і очікуваннях навколо розвитку штучного інтелекту.
І просто, гіпотетично, якщо би відбувся крах у сфері штучного інтелекту, і компанії групи Magnificent 7 просіли б на 50%, то це потягнуло б весь індекс S&P500 на 16% вниз.
І це при просадці тільки 50% і без врахування того, що інші акції також почали б просідати. І якщо ви думаєте, що 50% просадки це багато, то подивіться, як падали технологічні компанії у 2000 році на бульбашці доткомів – просадка по індексу Nasdaq 100 перевищила 80%.
А це привело до того, що індекс S&P500 отримав просадку більше 50%. І це при тому, що на піку 2000 року, топ-10 компаній мали значно меншу концентрацію у індексі, яка була рівна 27%. Цього вистачило, щоби на 1,5 десятиліття S&P500, із врахуванням інфляції, не міг оновити новий історичний максимум.
Переходимо до другого важливого елементу бульбашки, а саме – спотворення ціноутворення акцій. Що відбувається, коли пасивний інвестор купує ETF на індекс S&P500? Він фактично купує частку у всіх компаніях, що входять у цей індекс. При цьому, незалежно, від фінансового стану компанії, від прибутків, боргів, можливих проблем – інвестор фактично сліпо купує акції.
Давайте подивимось, хто володіє найбільшими частками у компаніях. І почнемо із найбільш вагомих акцій у індексі. Отож, компанія Apple. На першому місці по володінню акціями компанії, із часткою 8,91%, стоїть Vanguard Group – це один із найбільших провайдерів ETF фондів. Самий популярний ETF на S&P500 під тікером VOO випускають саме вони.
На другому місці – Blackrock із часткою у 7,23%. Blackrock є провайдером іще одного популярного фонду на S&P500 під тікером IVV. І на третьому місці – State Street, це ще один провайдер ETF фондів, із його найстарішим ETF під тікером SPY.
Тобто, тільки ці три провайдера володіють п’ятою частиною усіх акцій Apple. Це без врахування менших провайдерів, і без врахування прямих індексних фондів (які оформлені не у вигляді ETF).
Наступна компанія по вазі у індексі це – Nvidia. І знову, серед лідерів по володінню акціям є Vanguard Group із часткою 8,75%, Blackrock із часткою 7,56%. На третьому місці Fidelity, але її не будемо враховувати, бо вони не мають свого ETF на S&P500, хоча мають прямі індексні фонди. І на четвертому місці – State Street із часткою 3,86%. Тобто, знову тільки три провайдера мають частку більше 20%.
Давайте поглянемо на наступну компанію – Microsoft. І знову ті ж самі компанії, Vanguard, Blackrock і State Street із сумарною часткою більше 20%. І приблизно така картина буде по більшості компаній із S&P500, не тільки по тим, що займають перші місця по вазі у індексі – а у всіх компаніях, найбільшим власниками акцій є провайдери ETF фондів.
Тобто, усі ці акції, які є на рахунку ETF фондів є власністю мільйонів пасивних інвесторів. І ці пасивні інвестори володіють частками в Apple, Nvidia, Microsoft чи інших компаніях не тому, що вони хочуть володіти саме цими акціями, а тільки тому, що ці компанії входять у індекс S&P500.
А це приводить до спотворення ринку акцій. Чому? Усе просто – відбувається знищення процесу ринкового ціноутворення для вартості акцій.
При дієвих ринкових механізмах, ціна акції визначається попитом і пропозицією. Тобто, через оцінку очікувань по прибутку, аналізу корпоративної звітності і тому подібне.
Але, при суттєвому зростанні об’єму інвестицій у пасивне інвестування, такий механізм ламається. Справа у тому, що інвестори сліпо купують акції ETF фондів, і ці усі гроші поступають на покупку акцій, тільки тому, що вони знаходяться у індексі.
Про як раз це говорить Майкл Беррі, що пасивне інвестування позбавило ринки дієвого механізму ціноутворення, і узагальному, йде висока недооцінка ризику спотворення такого ціноутворення. І порівнює це із бульбашкою нерухомості 2008 року, яка виросла виключно на масових притоках капіталу, без жодної фундаментальної оцінки реальної вартості.
А це все призводить до переоцінки акцій. Це і є певний показник бульбашки, тобто, коли ціна росте не із-за фундаментальних причин, а тільки із-за того, що всі купують по будь-яким цінам.
Це все уже було у 2000 році на бульбашці дот-комів. Щоби ціна компанії виросла до небес достатньо було, добавити приставу .com до назви компанії і заявити про велике майбутнє даної компанії у інтернеті, і потік коштів заходив у акції.
Схоже відбувається і зараз, але уже із терміном «Штучний інтелект». Фундаментальні принципи відступають все більше на задній план, а сила наративів «штучного інтелекту» – зростає, по великому рахунку із-за того, що і вага таких компаній у індексі зростає.
Узагалі, як відбувається такий розрив ціни від умовно нормальної до роздутої. Наприклад, певна компанія має ринкову капіталізацію 100 мільярдів, і торгується по 100 доларів за акцію. І ця компанія входить у індекс S&P500.
Коли з’являється притік пасивних інвесторів у ETF на S&P500, у цю компанію також приходять кошти, і наприклад, якщо у неї зайшли ще 50 мільярдів у капіталізацію, то і вартість акції зростає до 150 доларів. Тобто, без жодної фундаментальної причини, вартість акції роздулась на 50%.
І при чому, чим більша вага компанії у індексі, тим більше вона роздувається у вартості. Більше того, чим більше грошей заходить у пасивне інвестування, тим менше ліквідності залишається для акцій, які не входять у індекс – тобто, навіть хороші компанії за межами біржового індексу не будуть мати якогось високого шансу на зростання.
Для захисту, тут можна ще зазначити, що індекс S&P500 не статичний, і його склад та вага змінюється, і йде певна регуляція. Але потрібно розуміти, S&P – це звичайна компанія, ціль якої заробити для себе кошти, і чи збігаються цілі агентства S&P і інтереси інвесторів? Ну, далеко не факт. Особливо враховуючи як вони себе вели до кризи 2008 року, коли давали проблемним борговим паперам найвищий кредитний рейтинг, щоби заробити собі грошей, при цьому інвестори понесли колосальні втрати.
Третій елемент бульбашки – це ризик ліквідності. Поки на ринки приходять нові пасивні інвестори і приносять грошей – усе буде прекрасно. Але настрої інвесторів змінюються, і у певний момент, відтоки коштів почнуть переважати їх притоки.
Цей процес гарно описав Майкл Беррі – «Усі зали переповнені, і єдиний спосіб вийти – це розтоптати один одного. І все ж, двері не такі вже й великі».
Що він має на увазі. Для того, щоби продати акції, необхідні покупці на них, а коли кількість продавців суттєво переважає кількість покупців, то ціна на актив починає швидко знижуватися.
І цей переповнений зал – це є власники ETF на S&P500, які у певний момент почнуть продавати акції. Перші, хто почне продавати, фактично не постраждають. Але чим далі буде знижуватися ціна тим більше буде бажаючих продати і покинути ETF.
А ринок працює так, що при сильному зниженні з’являється паніка, і інвестори масово починають продавати активи по будь-яким цінами. Це і є те, що Майкл Беррі пише – «єдиний спосіб вийти – це розтоптати один одного».
Але і це ще не усе. Якщо потік продавців буде суттєвим, то узагалі покупців може не вистачити для заповнення усіх продажів – оскільки це можуть бути сотні мільярдів доларів за короткий термін. Як раз про це і пише Беррі – «І все ж, двері не такі вже й великі».
Справа у тому, що коли інвестори продають чи купують акції ETF на S&P500, у нормальний час, то це в більшості просто угоди між собою саме у цьому фонді – за даними, що я знайшов, більше 90% усіх операцій по ETF, не стосуються прямої покупки чи продажу акцій, що входять у фонд. Але, коли різко міняється кількість активів під управлінням (тобто великі продажі акцій ETF), то сам фонд уже змушений продавати акції компаній, якими він володіє і якими забезпечений цей фонд.
І саме тут можуть початися проблеми із ліквідністю, бо тільки невелика кількість акцій зможуть поглинати великі об’єми продажів, якими володіють ETF фонди. Особливо це відчують компанії, які мають високу вагу у індексі. Більше того, свої акції можуть продавати і інші, не індексні фонди, а також інвестори, які володіють акціям напряму, і навіть шортисти будуть тиснути на ціну акцій.
А це буде ще більше тиснути на ціну і опускати вартість ETF все нижче і нижче, можливо навіть нижче за будь-яку більш менш розумну вартість. Що буде потім? Варіанти можуть бути різні, скоріш за все буде зупинка торгів по індексним фондам, а потім, можливе втручання регулятора і навіть ліквідація таких ETF по тим залишковим копійчаним цінам. До речі, ліквідація ETF – це не рідкісна подія, що року закриваються десятки фондів.
Тому, тут питання тільки широкої паніки – чи станеться щось схоже чи ні. Але як показує історія, те що може статися, рано чи пізно станеться. Тому, ніколи не уникайте аналізу ризиків.
Якщо вам цікава така тематика, підписуйтесь на телеграм-канал та ютуб-канал.
Мій брокер фондового ринку:
Freedom Finance Europe із можливістю поповнити криптою чи карткою українського банку>>>
При реєстрації за цим посиланням у Freedom24 і поповненні рахунку від 100$, з 13 січня по 28 лютого 2025 діє акція – брокер дарує на рахунок акцію однієї із публічних компаній.
ТОП криптобіржі, якими я користуюсь:
Біржа Binance із 20% знижкою на комісію>>>
Біржа OKX із 20% знижкою на комісію>>>
Біржа Bitget із 20% знижкою на комісію>>>
Відкрити рахунок на Bybit із бонусами до 30 000 USDT>>>
Реєструючись за цими посиланнями, ви не тільки отримуєте знижки і бонуси, але і підтримуєте розвиток проекту Capitalizator UA!
Підтримати розвиток проекту Capitalizator UA фінансово>>>
Відео версія:
Дякую вам за увагу і до зустрічі у наступних дописах. З повагою, Олександр Янчак. Capitalizator UA.