Я зауважив, що по довготерміновим облігаціям уряду США, та відповідно і ETF фондам на такі облігації, присутні дуже поляризовані думки.
Тому, у цьому дописі я розкрию два найважливіших питання по цьому інструменту. Перше питання, від чого залежить ціноутворення таких фондів як TLT (включаючи історичні приклади).
І друге питання, пройдемось по сценаріям, що буде із ціною TLT якщо ФРС знизить ставку, якщо ставка буде залишатися довго на приблизно поточному рівні, і звичайно – що буде в разі підвищення ставки, і усе це в контексті поточних умов.
Одразу хочу відзначити, що я жодним чином нікого не переконую брати ту чи іншу позицію, це відео суто інформаційно-аналітичного характеру. І також, все що я пишу про TLT, повністю стосується VGLT, EDV і схожі фонди, просто немає змісту перелічувати усіх їх.
А тепер до справи, та почнемо, від чого залежить ціноутворення довготермінових облігацій, і відповідно – TLT.
Найголовніший драйвер ціноутворення – це ринкова дохідність. Між дохідністю облігацій і їх ціною існує обернена кореляція: коли ринкові процентні ставки зростають, ціни облігацій падають, що відповідно веде до зниження вартості TLT.
Наприклад, у 2023 році дохідності 20–30-річних облігацій різко зросли до багаторічних максимумів (~5%), внаслідок чого TLT втратив приблизно 50% своєї вартості від пікових рівнів 2020 року.
Висока чутливість фонду до ставок зумовлена його тривалістю: ефективна дюрація TLT становить ~15 років. Ефективна дюрація, якщо дуже простими словами, відображає чутливість облігації до зміни ставки (саме ставки дохідності облігації, не ставки ФРС).
І в нашому випадку, це означає, що при збільшенні довгострокових ставок на 1% ціна TLT може знизитись приблизно на 15%. І навпаки, падіння ставок на 1% спричиняє орієнтовне зростання ціни фонду на ті ж ~15%. Тобто, дохідність облігацій є самим основним фактором їх вартості, але не єдиним.
Другий за важливістю фактор – це кредитно-грошова політка та відсоткова ставка ФРС. Хоча ФРС безпосередньо встановлює лише короткострокову ставку (federal funds rate), сигнали щодо посилення чи пом’якшення монетарної політики транслюються на всю криву дохідності.
Як правило, жорстка політика (підвищення ключової ставки) тисне на довгострокові облігації: інвестори закладають вищі майбутні ставки та інфляцію, і довгострокові дохідності зростають – ціна TLT падає. Відповідно, коли ФРС запускає політику пом’якшення, тобто, ставка ФРС знижується, тоді, зазвичай, дохідність облігацій також знижується, а вартість росте.
Тут ключове слово «зазвичай», бо зараз ситуація має більш конкретні обриси, і я трішки далі у дописі деталізую сценарії поведінки TLT на поточний час.
Важливо ще розуміти, що довгі облігації, це є більше інструмент очікування майбутніх ставок, ніж поточного рівня ставки. Інвестори “працюють на випередження”, скуповуючи довгі облігації в очікуванні циклу зниження ставок, оскільки кожне зниження ставки суттєво збільшує вартість таких облігацій.
Але із іншої сторони, не можна сказати, що дохідність облігацій напряму залежить від ставки ФРС, тут напевно швидше двостороння залежність. Тому, це працює і навпаки – динаміка ставки ФРС також старається відповідати динаміці ринкової дохідності облігацій.
Наступний фактор – це інфляційні очікування. Як ви розумієте, інфляція частково «з’їдає» дохідність облігацій, тому, коли інвестори очікують зростання інфляції, вони вимагають більшої ставки, для покриття інфляційних ризиків. А таке зростання дохідності облігацій приводить, відповідно, до зниження їх вартості.
Це якраз було у другій половині 2024 року. ФРС уже знизила ставку на 0,5 в.п. (що є відносно великим кроком для зниження), але дохідність облігацій не те, щоби не впала – вона навпаки, виросла. Тобто, очікування інфляції були значно сильніші, ніж пом’якшення політики ФРС та зниження ставки.
І це працює також у зворотну сторону. Наприклад, в кінці 2022 року і першій половині 2023 – інфляція почала знижуватися, і інвестори також побачили потенціал її зниження. Тому, незважаючи на продовження зростання ставки ФРС, дохідність облігацій впала, а відповідно, їх вартість зросла.
Тому, очікування майбутньої інфляції є дуже сильним фактором впливу на вартість TLT.
Наступний фактор – це фаза економічного циклу. Перспективи економічного росту чи спаду сильно впливають на довгострокові облігації. Рецесійні очікування, зростання безробіття або ознаки економічного сповільнення, як правило, сприятливі для TLT: інвестори в такі часи шукають «тихі гавані», прогнозують зниження ставок центрального банку і слабкий попит на кредити, тому довгострокові дохідності мають тенденцію знижуватися. А це підвищує ціну довгих облігацій.
Наприклад, у березні 2020 року під час стрімкого падіння економічної активності (на пандемії) дохідність 30-річних бондів США обвалилися з ~2% до ~1%, а це призвело до різкого стрибка вартості TLT (фонд зріс на ~20% за кілька тижнів).
І навпаки, в періоди швидкого економічного зростання або перегріву економіки довгострокові ставки зростають. Якщо виходять сильні дані щодо ВВП, ринку праці, споживчих витрат – інвестори очікують підвищення відсоткових ставок (щоб стримати можливу інфляцію), продають облігації, і TLT дешевшає.
Так було у 2021-2022 році: відновлення економіки після пандемії та масштабні стимули призвели до стрибка інфляції і зростання 30-річної дохідності з ~2% до ~3%, через що TLT впав на ~30% за перше півріччя 2021.
Але є ще і непрямі фактори, які досить сильно можуть впливати на вартість облігацій. Іншими факторами впливу можуть бути політичні ризики. Це наприклад, знаходження державного боргу біля його стелі. Коли наближається ліміт державного боргу і існує ризик технічного дефолту США, ринок держоблігацій може відчутно знижуватися у вартості.
Впливає на вартість облігацій також оцінка ймовірності дефолту по облігаціям. При чому, на це реагують рейтингові агентства, які мають величезний вплив на діяльність крупних інституційних інвесторів. Зокрема, влітку 2011 року агентство S&P вперше в історії знизило кредитний рейтинг США (з AAA до AA+). Схожа ситуація була в листопаді 2023, коли агентство Moody’s знизило рейтинг США з Aaa до Aa1.
Ще один політичний ризик – це «shutdown» уряду, який виникає, коли конгрес не може ухвалити бюджет. Тобто, є серія додаткових факторів, які впливають на ціноутворення TLT.
Але, крім політичних факторів є ще й ринкові. Не буду детально зупинятися, щоби не затягувати відео, просто наведу кілька прикладів. Це можуть бути позиціювання гравців ринку – угоди хедж-фонди, позиції хеджерів (по CFTC) та інших великих гравців. Впливає розмір короткої позиції – шорт сквіз працює не тільки у окремих компаніях, він може бути і в мультимільярдних фондах.
Само собою, ще впливає іноземний попит на казначейські облігації – коли хтось купує чи продає облігації – усе це позначається на вартості TLT. Навіть слухи про такі покупки/продажі впливають на ринок. Що цікаво, сезонність в облігаціях також доволі непогано працює – це пов’язано із паттернами притоків капіталу в облігації, з касовими розривами уряду США, періодами ребалансування крупних портфелів і т.п.
А тепер, давайте перейдемо до самої цікавої частини – як буде вести себе TLT якщо ФРС буде знижувати ставку, якщо ставка буде залишатися приблизно на поточному рівні, а також, якщо ФРС почне піднімати ставку. І проаналізуємо усе це відносно поточної макро ситуації.
Отож, самий базовий сценарій – він є самим сприятливим і найбільш ймовірним. При зниженні облікової ставки ФРС та загального зниження ринкових прибутковостей, ціни облігацій, і відповідно вартість фонду TLT, зростатимуть. Як вже зазначалося, з дюрацією ~15,5 років TLT додає близько +15–16% до ціни на кожні 1% зниження процентної ставки. Я тут трішки спрощую, оскільки беру до уваги ставку ФРС, а не ринкову ставку по облігаціям, але використовуючи кореляцію між цими показниками, можна побудувати певні цінові очікування.
Тобто, якщо не враховувати інші фактори, то при зниженні ставки до середнього збалансованого рівня у 2%, цільова вартість TLT буде приблизно на рівні 120 доларів за акцію. А за умови повноцінної рецесії, що є дуже ймовірно, ставка може бути знижена до нуля чи навіть в мінус. При нульовій ставці очікувана вартість TLT буде біля 145 доларів.
Підкреслюю – це якщо поточні умови не змінюються. Але, загалом я усе бачу більш позитивно. Я бачу велику ймовірність рецесії, що додає великого позитиву для довготермінових облігацій: по-перше, це зниження інфляції – воно саме по собі піднімає вартість облігацій, а друге – це перетоки капіталу із ризикових активів у захисні, що теж позитивно впливає на зростання ціни.
Тому, повернення до попередніх максимумів є цілком реальним сценарієм (принаймні в моменті).
Якщо поглянути історично, то можемо побачити, що на світовій фінансовій кризі TLT виріс на 50%, а під час дампу 2020 року – його вартість зросла на 30%.
Але, тут є сама важлива змінна – коли саме ФРС почне знижувати ставку. Тому, переходимо до сценарію, при якому ставка буде утримуватися приблизно на такому ж рівні доволі довго.
В такому випадку ситуація теж, загалом, позитивна. Знову ж так, якщо відкинути усі інші фактори, то ціна TLT буде знаходитися у певному коридорі, а інвестор буде отримувати свої приблизно 4,5% річних дивідендами. І при бажанні, ці дивіденди можна реінвестувати, щоби збільшити розмір позиції.
Із фундаментальної сторони теж є плюси. Поки ставка ФРС утримується на високому рівні відносно інфляції, то це тисне на інфляцію у сторону зниження. А коли інфляція достатньо знизиться, то ставку ФРС прийдеться також знижувати агресивно, оскільки зростають ризики дефляції, яку стараються не допустити, бо це дуже погано для економіки.
Інша сторона, це те, що чим довше штати утримують ставку високою, тим більше це тисне на економіку (саме на реальний сектор), оскільки кредитування дороге. А це значить, у певний час може наступити накопичений ефект, і економічні показники сильно просядуть. Відповідно і ринок акцій стрімко піде вниз.
А також, така ставка тисне на уряд, бо обслуговування боргів стає дорогим, а це прямо впливає на видатки бюджету, соціальні програми і т.п. Тобто, буде постійно зростати тиск громадян на політиків, а ті в свою чергу, будуть тиснути на ФРС для зниження ставки. Що загалом і відбувається зараз.
Ймовірність такого сценарію, при якому ставку будуть тримати місяцями, я не вважаю дуже високою, але вона усе одно відчутна. Одна із причин такого довгого утримання ставки, наскільки я розумію, є збереження інструменту впливу ФРС на випадок рецесії.
ФРС прекрасно бачать ситуацію в економіці і на ринку, і мають набагато якіснішу і точнішу інформацію ніж ми, тому вони просто змушені утримувати ставку на високому рівні. Якщо вони знизять ставку зараз, то коли наступить рецесія, вони втратять ефективний інструмент для стимулювання економіки.
І переходимо до найменш ймовірного сценарію, а саме, якщо ФРС почне піднімати ставки. Незважаючи на те, що такий сценарій малоймовірний, відкидати його не можна, оскільки кожна позиція має мати повноцінний план, який має включати різні сценарії. І більше того, цей сценарій дуже цікавий!
Отож, зазвичай при підвищені ставки ФРС, заодно зростає і дохідність облігацій, та відповідно, їх вартість знижується. Скоріш за все так буде і цього разу, але цього разу є певні відносно позитивні нюанси.
Коли ФРС піднімає ставку? Основна причина – це боротьба із інфляцією, якщо інфляція зростає, то щоби зупинити її зростання, і розвернути тренд, центробанк піднімає ставку. Особливість нашого часу полягає у тому, що економіка постійно знижується, і якщо ще й при цьому почне зростати інфляція, то економіка зайде в стагфляцію.
А це означає, що для акцій настають ще гірші часи. Тобто, облігації, скоріш за все будуть значно кращою інвестицією за акції.
У період високої інфляції та стагнації корпоративні доходи знижуються із-за низького споживання, при цьому витрати компаній постійно ростуть через інфляцію. І фондовий ринок може надовго перейти у ведмежу фазу. Таке уже було в 1970х, коли ринок за трішки більше ніж десятиліття, втратив 65% своєї реальної вартості.
В той же час, облігації продовжують платити фіксований відсоток, забезпечуючи хоч якийсь дохід інвестору, тоді як акції можуть взагалі не генерувати грошовий потік (або й банкрутувати в гіршому випадку).
Тому, відбуваються перетікання капіталу із акцій в облігації. Це також пов’язано із тим, що в облігаціях купонний дохід зростає, і немає змісту тримати гроші у акціях, які є ризиковим активом, та ще й приносять нижчу дохідність.
Ще один момент, це проблема високої закредитованості американських компаній. При зростанні ставки ФРС, буде зростати і вартість обслуговування таких боргів. А враховуючи слабкість економіки, рецесія у такому випадку невідворотна. Та й загалом, як показує історія, вийти із стагфляції можливо виключно через рецесію.
Тому, на випадок стагфляції у мене стандартний план – реінвестиція усіх отриманих дивідендів у облігації. При високій дохідності по облігаціям і одночасному здешевленню їх вартості, як на мене, це дуже ефективна стратегія. А також, по можливості, я буду старатися ще й поповнити брокерські рахунки, щоби вижати по максимуму із даної рідкісної можливості.
Як додатковий варіант хеджування чи навіть заробітку на стагфляції, можна буде придбати пут опціони на TLT. Але зараз у це занурюватися не будемо.
Що я ще хотів зауважити, випереджуючи запитання у коментарях – чи можливо, краще взяти плечовий ETF фонд типу TMF? Як інвестиційна стратегія – я вважаю це не найкращим рішенням, оскільки час з’їдає його вартість через гальмування волатильності, а при довготривалій стагнації, TMF може стільки втратити, що більше не повернеться до своєї попередньої вартості. Але якщо використовувати TMF для того, щоби час від часу спекулювати, то чому б і ні.
Ось такий мій план по TLT. І я не бачу для себе ефективнішої інвестиції на даний час, вона всепогодна – незалежно від стану ринку. Але, нагадаю, що це тільки моє бачення, і я нікого не переконую у своїй правоті. Кожен має мати свій план дій!
Якщо вам цікава така тематика, підписуйтесь на телеграм-канал та youtube-канал.
Отримати доступ до ексклюзивного контенту, розширеної аналітики, усіх спекулятивних угод в реальному часі (із поясненнями логіки), регулярне оновлення по спекулятивному портфелю, спілкування і багато іншого корисного, і одночасно підтримати розвиток проекту Capitalizator UA – на Patreon>>>
Мій брокер фондового ринку:
Freedom24 із можливістю поповнити рахунок криптою>>>
ТОП криптобіржі, якими я користуюсь:
Біржа Binance із 20% знижкою на комісію>>>
Біржа OKX із 20% знижкою на комісію>>>
Біржа Bitget із 20% знижкою на комісію>>>
Відкрити рахунок на Bybit із бонусами до 30 000 USDT>>>
Реєструючись за цими посиланнями, ви не тільки отримуєте знижки і бонуси, але і підтримуєте розвиток проекту Capitalizator UA!
Відео версія:
Дякую вам за увагу і до зустрічі у наступних дописах. З повагою, Олександр Янчак. Capitalizator UA.